对话私募大咖卫保川（下）：亲历股市30年，我投资的“道与术”

原标题：对话私募大咖卫保川（下）：亲历股市30年，我投资的“道与术”

大宝会客厅简介

大宝会客厅是一档资本市场的访谈栏目。在这里，大宝将通过访谈业内明星基金经理人、优秀券商分析师，深入解析股市的投资逻辑与框架，全面提升投资认知，助力爱钱的你获得超额收益。

宏道投资简介

宏道投资由卫保川先生于2015年2月创立，长期秉承确定的理念、正确的方法和与时俱进的策略，聚焦A股上市公司投资机会，同时在海外市场、股权类投资有适当布局。其在资产配置、行业选择、公司选择、组合管理及风险控制五个维度建立有完整的投研体系，历经多个市场周期考验，旗下基金管理规模达50亿元。

宏道投资以深度研究为投资决策唯一导向，建立有资深研究员组成的内部研究团队，拥有广博的外部研究资源。其一贯通过深入研究发掘并收获根植中国经济的商业和投资机会，依靠扎实的价值判断穿越不同市场时期，为客户创造可持续的稳定回报。

嘉宾人物简介

私募大咖卫保川

卫保川先生毕业于中国人民大学经济系、 中国社会科学院研究生院世界经济与政治系，曾先后在上海外国语学院、莫斯科普列汉诺夫经济学院交流进修。

1996年8月，卫保川加入中国证券报社,历任公司新闻部副主任、主任,市场新闻部主任，首席经济学家兼证券市场研究中心主任,中国基金业金牛奖评委会秘书长。期间还受聘担任中国基金业协会投资者教育委员会副主任委员、国信证券研究所首席策略顾问、新华社新华财经特约高级经济分析师、 永诚保险投资决策委员会委员等社会职务。

在中国证券报社工作期间，主要负责股票市场、货币债券市场、大宗商品期货市场的分析报道，主持了中国证券报社基金评价系统的构建，具体运营了中国基金业金牛奖的各项业务，完成了中国证券报社数据中心基础架构的搭建任务。

擅长大类资产配置，与上市公司及各金融机构保持长期而良好的关系 ，卫保川先生有超过二十年A股投资经验，并保持长期稳定的优异绝对回报率 。

卫保川先生于2015年发起成立北京宏道投资管理有限公司，担任公司董事长兼总经理，并任职观道1号等系列精选证券基金的基金经理，为投资人带来可观收益。

马志博

青年经济学家，资深投资人，前华尔街高盛量化分析师。

崔大宝

节点财经&节点研究创始人，大宝会客厅主理人。

以下为嘉宾对话文字精华版：

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一只股票如何判断买点和卖点？

投资，有的人把它理解成科学，有人把它理解成艺术，我觉得买什么，这是科学，什么时候把它卖出去，这是艺术。

为什么？你看好的一个行业不断的被市场形成共识，然后后边来的边际的投资者，边际的增量资料，其实不一定理解这个行业。它是在做趋势投资，你用你科学的态度，我要配置这块资产来理解一些趋势投资者，他们会疯狂到什么程度，不现实。别试图理解这个问题。你还是想那些内涵的逻辑发生了变化，我要卖出它就完了，否则你可能过早，也就是说吃你能懂得这块利润就行。

比如说，你可能两块钱买的，涨到十块钱的时候，这个行业的趋势还在内在运行，没问题，你发现内在没给出去你卖出信号，结果炒到了十二，你还是没卖，哪天呢你发现这个行业你能理解的信号发生变化了，这只股票已经跌到八块了。其实八块卖也是了不起的，你还挣了四倍呢， 这八块说不定重新跌回到两块钱。所以艺术的东西我觉得不是那么重要。

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比特币：我一直看好，但一直不会买

比特币这个东西，我个人的理解，是特定群体的特定需求而有限的供给。需求表现为刚性，供给非常的边际，有价值。因为它的供给非常清楚了。历史上你把贝壳、白银、黄金做货币，说句实在话，那是一个实物资产。

比特币就是一个算力资产，它耗的是电，你挖黄金也是耗油耗电，它更透明。但是它永远取代不了货币，它不具备交易媒介的可能， 它的供给是有问题的，会导致经济的通缩。第二，说是去中心化之后让交易变得方便。现在你发现它的波动风险，你真正交易商品，对买件衬衣吧，咱俩说好了，你发现这个波动太大了。

我觉得你们年轻人比我要懂得多得多，我一直看好，但是我一直不会买。

因为它对我来讲没有意义。为什么？我不可能把我的资产放到这个东西上去。我买一枚做的纪念可以。我不能把它做成我管理资产的一个手段，我没法管理的。做个人的爱好可以，但是作为资产管理。我我们觉得实在把握不了。

比如说我让我儿子去买两枚玩玩，可以。留着它呗。但是你让我的资产那天买那天卖，我把它做成管理资产的一部分，我是做不了的。

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投资要实践，但不能傻实践

自个不经历，没有花钱买的东西说了都无用。其实关于投资的风险机会，风险收益比的教科书写的非常清楚。有用吗？但是我想着不能傻实践，还是要在投资的每一笔成功跟失败中，要琢磨琢磨它背后为什么如此，不断的去这么梳理，你可能就慢慢的理论跟实践结合起来。

不要天天去实践，而不总结不上升都规律性的东西。不要用过去总存在的规律，指导在变化的世界，我刚才讲你在九十年代，你说我是美国华尔街回来的，你做的投资试试，头破血流。

到了价值时代的时候，你还有九十年代那套坐庄的办法来，说句实在话，成功概率非常低，赚不了大钱。我们非常著名的有一些大机构，不是一点钱，历史积累下来的，坐庄的一堆资产，很难解决了。选的标的就错了，时代已经把他们抛弃了。

你一定要结合你的实践回归到理论，回归到规律。过往的规律，过往的宏观发生了什么变化，你要思考，再反过来指导你的实践。否则经验主义一定会死，教条主义面对变化的东西也会死，你说你读十遍某一人成功的书有没用，有用，但实际下场肯定没有自个提炼摔打出来有用。

你总在这个市场中实践，你有的东西，说句实在的话，你错失了机会，一些非常好的优秀的公司或者行业没买，但是这不意味着你不去回溯，复盘它的道理。

你看多了公司，你会看到这些公司共同的东西是什么，虽然不同的行业，你要去认真琢磨的，其实都是一点一点看。

成功的你要总结，赔了钱的你一定要复盘，很多成长很好的东西你没买到也要复盘，认真总结去，有的人，我个人认为赚了钱，自以为当时分析是对的，其实赚的钱不是你分析的那个维度，与你无关，不是你的本事。所以我们做投资的人，都是财务投资者，真正理解一个企业比较难，一定要深入到最简单的一些，你没有看到那些差异上去。简单地确定，复杂的系统一定不稳定。我个人觉得就是复盘。

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失手的教训：不要在垃圾里找黄金

失手了很多，失手的比成功的肯定多。可能这三五年，我们就有一个机械零部件公司。我看到它的工艺不用说很好，客户非常优秀，因为我们有时候判断一些公司，我们总在评价它这个维度那个维度，其实业内客户的结果一看，就知道这家公司优秀不优秀，为什么呢？你还比客户对它的研究更透彻吗？如果你总供应五流的业内的公司，你肯定不优秀。如果你的客户都是业内 最牛的几家公司，那你肯定优秀。

这些维度我们都关注到了，这是用微观替代的行业。我们更主观地判断这个行业的低点过去了，实际上一两年根本没过去。公司很优秀，行业判断错了，其实这个行业的周期依然在下行。下行了一年多。我们亏损比较大的是这家公司。但是到去年这就公司不仅是回来了，还是大牛股。我们就说行业的低点终于过去了，我们忘了及时把它找回来了。我觉得是人的感情的问题。觉得在这个上面赔了这么多钱，看错了。往往就不愿意看了，有点伤心了

投资教训，第一个是维度不够，第二个就是投资千万别带感情。我们一直在尽量避免带个人感情色彩。但这个东西挺难的，人走路永远不会老走新路，你总是有惯性的。这种惯性导致你会犯一些错误。在具体的成功，我们不说了。失败的这个东西维度太多了。

成功的比较简单，公司优秀，行业也好，它就成功了。不同行业，你看什么点，这个就太细了。但是总结出一点来， 历史上不优秀的很难优秀，历史上比较优秀的，经历困难之后，它可能还优秀。有的短期的东西是由行业波动导致。它不见得的是他自身不优秀造车的，而如果很长时间不优秀，你期待的它优秀，说句实在话，有时候是行业β给他带来了一定收益，其实他依然不优秀，他就是不优秀的一个团队。

这个东西在什么地方你一定要记住，在三张报表上，其实多看几年，把这些公司就别看了。谁跟你说的时候，能看几年的报表，看看。不行就算了，浪费那么多精力。我们不能老在垃圾里找黄金，太费精力，所以会舍弃很多的短期涨幅的东西，没必要。

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哪些行业是完全不想看？

非常坦白的说，军工我们从来不会碰，我们搞不懂。我们更愿意去做To C的。在这个意义上讲，我们可能连环保都不愿碰。因为这些东西靠一个红头文件就有订单，靠个什么就没订单了，我们不喜欢，集中爆发的过两年有没有，我也不知道的，我也不爱碰。

军工，从十四五来讲肯定不错，但我怎么能搞得这么谁一定是好的，推军工的有人说跟你说飞机里边的叶片，有人说里面的电容器，那让我说我比较简单。如果确定我要搞得清楚，我就买自变量，不会买因变量，因为A的未来会非常强劲。供A的我也去买，B供A，我也去买个B，然后，B的上游客户C，一串都去买，我不去。如果A我都搞不清楚， 那就算了，我就不搞了。

我们这么点钱，什么都要去到清楚，我们人力也不够。我没有那么多人懂那么多东西， 虽然无关个人这个喜好，只关我们能力不够。

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什么东西最有竞争力？

你去琢磨琢磨，所有东西的竞争力，什么是最优秀的，不可撼动的竞争力？是打出来的To C（直接面向个人消费者）消费品，谁都可以进去打。打败了那么多的人，你还怀疑他的竞争力吗？还有几个敢跟他打的。

如果是做一个环保项目，都是政府财政拨钱的，我跟你讲，没那么多人打，不一定是竞争力，而且即使你拿到了，有的政府为了解决一个任务，为了一个什么东西，你来干吧，你投资了资产负债表很大了，现金流呢？你跟市政府去说去吧。如果你百分之七八的财务成本，三年后再给你，你算你的利润率三四十，几年之后已经耗干净了，赔钱了。你干嘛去做这个东西去，现金流量在某些行业确实是不好的，这样还是就算了，我是这么看这个问题。利润表不难看，我建了多少了，供了多少，我就计入利润了，现金流回来了吗？没有啊。

所以说现金流是很重要的，有些行业天生现金流量不好，酱油、茅台挺好的，所以市场未来我觉得过去两年选出来的公司跟行业没有问题，只不过是宏观格局的变化导致了估值系统的一个波动。其实等到我们经济下来，我们流动性在放松的时候，你仍然选择的是优秀的现金流公司，仍然没问题。它只不过有波动而已。

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房地产，最好的时代已经过去了

如果在最好的时代，你在东北买了房子，你赚钱了吗？你在宜春、鸡西、鹤岗买，你赚钱吗？但是你看，现在珠三角长三角有问题吗？

没问题，年轻人还都去，指数级的行情来了，买了就赚钱，而且赚大钱，这个没了。结构性的机会跟往常一样，但没那么大，级别没那么大了。

因为你用各种指标来算，因为房地产评价你，它有金融属性与商品属性，金融属性周期波动，商品属性，它就是个房子没用来住的，如果房价不涨了，真的是个累赘，你每年要交物业费，这个基本上过去了，但是结合到今天可以来讲，过去三年以来，2018年甚至2016、2017年来，对房地产，其实我们的房地产比较坚决的遏制住了投机，对于银行的这种不合规的房地产贷款， 因为我也是某家银行的董事，上周刚开过董事会，对这种违规给流向房地产的资金，其实现在抓的非常严的。

三条红线今年也要大家都要达标，所以今年的房地产可能是以销售为主，因为大家都要把负债降下来，把销售出去的地产还没有交房的该交了。因为我卖给你房了，我卖给张三房了，但是我没教给它之前这些，张三给我钱，这是我对张三的负债，而真正我把房子交了，我赚的钱就变为我的利润和资本，我的可以降低我的负债，增加权益，所以今年可能整个房地产行业，这个是主题，大家也可以看到市场上做精装房的公司把欧派什么，在市场这么跌的情况，其实它不断创新高，因为房子更多的是精装，精装的今年赶紧施工，而且今年它的报表应该很不错的，交了房子之后，可能又会带动房地产后期一些行业。

房地产企业可能是今年实现利润比较多有支撑，今后房地产行业周期没那么大了，会比较平稳，房地产也会出现企业的分化。只要没有大周期波动，不再是堵了，那么买优秀企业就机会就到了，这跟我前面讲的，什么时候做周期投资牛熊投资，什么时候做价值投资一样，我对房地产也到了这个阶段。

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投资生涯里影响最大的，是自己的钱

崔大宝：请教一下卫总在你投资生涯里面对你影响比较大的人是谁？

卫保川：我自个儿的钱。赔了你就要反思，赚了，你也知道为什么赚了。因为所谓的这个人呐，巴菲特也有老师，很多人都有领路人，很重要，但是你自个儿的知识，你自己走过的经验。甚至你内心的性格取向都决定未来你做什么，别人不是你。

其实投资最后是你的价值观，甚至是你的性格，他做出来的东西就是这样。换种价值观换种性格，他的做出来的曲线就是那样。还挺难的。比如马博士，我希望学量化，我肯定学不了，因为我的知识结构不具备，所以我觉得别学的太花哨了，挺难的。

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